СВОИ наиболее важные потребности. Это нетрудно: еда и кров, в порядке важности. Затем его альтернативы начинают постепенно усложняться. Попробовать ли ему сначала ловить рыбу или поискать съедобные растения? После того, как он найдет еду, следует ли ему создать некоторый запас, чтобы иметь время на строительство жилища, или лучше тратить половину каждого дня на сбор пищи, а другую половину на строительство? Построив жилье, он может приступать к созданию инструментов. Что ему следует сделать - рыболовную удочку или сеть? Вялить рыбу на солнце или построить для нее коптильню? И т. д.

На каждом этапе Робби должен оценивать доступные ему средства и цели и выбирать те из них, лучше всего удовлетворяющие его потребности, как он их ощущает. Выбор, сделанный им, - это обмен, торговля. Фактически Робби заключает с собой сделку, решая обменять менее желательное состояние на более желательное. Процесс его мышления мог бы следовать таким путем:

Что ж, производить трудно, но это лучше чем смерть, поэтому предпочту производство смерти. Конечно, растения на вкус лучше, когда их снимаешь свежими, но я устал просыпаться, замерзая от холода или наполовину похороненным в песке. Поэтому я, пожалуй, потрачу пару дней, чтобы запасти достаточно еды, тогда смогу посвятить целый день строительству жилища. Безусловно, удочку сделать легче, но сетью можно поймать гораздо больше рыбы, поэтому лучше обменяю дополнительный труд на возможность иметь больше рыбы.

Каждый раз, делая выбор, он рискует и либо пожинает прибыль, либо терпит убытки.

Без единого конкурента, без рынка, без валюты Робби должен жить согласно основным принципам экономики - определять альтернативы, оценивать их, выбирать цели, решать, сколько тратить или инвестировать, и рисковать своим временем и/или накоплениями; и все ради торговли - обмена менее желательного состояния на более желательное. Экстраполируйте альтернативы Робби на сложный рынок, и ничего не изменится. Базовые процессы оценки, производства, накопления, инвестиции, нововведения и обмена остаются теми же самыми. Чем более продвинутой и сложной становится экономическая среда.

тем более необходимо помнить: стоимость, в конечном счете, понятие субъективное, зависящее от уникального контекста и процесса оценки, применяемого каждым участником рынка.

Рынки составлены из личностей, а личностям необходимо по самой их природе использовать тот же самый процесс, который Робби применял на своем необитаемом острове. Как и Робби, все они могут ошибаться, делать ошибки как индивидуально, так и коллективно. Силой, заставляющей личность или группу личностей действовать, чтобы обменять одно состояние на другое, является восприятие стоимости.

СУБЪЕКТИВНАЯ ПРИРОДА СТОИМОСТИ

Стоимость не заключена в товарах, предназначенных для обмена, или в объекте возможной будущей инвестиции. Стоимость - субъективная мера оценки - может относиться к одной из двух категорий. Потребительная стоимость - это психологическое отношение между представлением личности о своих желаниях и представлениями, насколько хорошо рассматриваемые товары удовлетворяют эти желания. Инвестиционная стоимость - это психологическое отношение между представлением личности о том, что дешево, а что дорого, основанное на субъективном понимании относительной важности компонентов процесса определения цены данного объекта.

Риск можно измерить; неопределенность - нет! Риск - это отношение вероятности происхождения события к вероятности, что оно не произойдет. Чтобы преуспевать, трейдер должен уметь отличать одно от другого.

Когда вы как профессиональный спекулянт или инвестор знаете, что большая часть участников рынка в своем восприятии ошибается, возникает ситуация, которую я назову возможностью Сороса , то есть нечто, на чем можно нажиться, используя свое владение фундаментальными факторами экономики, но только в контексте понимания направления господствующего мнения.

Например, в течение 1991 года экономическая среда бьша крайне слабой. Акции типа IBM были ниже своих минимумов периода краха 1987 года, торгуясь на уровне 10-12-кратных ко-

эффициентов цена/прибыль. Был момент, когда Mobil оказалась на уровне доходности в 5%, но из-за падения цен на нефть она также торговалась в районе 11 -кратных коэффициентов цена/прибыль. В то же время растущие акции (growth stocks) обеспечивали доходность менее 2%, но торговались на уровнях 30, 40 или даже более высоких коэффициентов цена/прибыль (price/earnings ratios, РЕ). Merck, например, торговалась на 37-кратном коэффициенте цена/прибыль, имела доходность приблизительно 1,5% и находилась около своих исторических максимумов. В то же время Amgen теряла деньги и торговалась на уровне отрицательных 1500-кратных коэффициентов цена/прибыль. Можно привести намного больше примеров, но суть ясна. Участники рынка покупали акции биотехнологических компаний, акции лекарственных компаний, любые акции, демонстрирующие рост доходности или потенциальную доходность, практически игнорируя РЕ или реальную доходность.

Этот тренд до некоторой степени сместился в результате изменения восприятия стоимости рынком. Если рынок упадет, это восприятие изменится полностью и больше всего достанется акциям с высоким РЕ. Рассмотрим случай PSE & G, показанный на Рисунке 2.1. В 1928 году акции PSE & G достигли максимума на уровне 137,5, имели доходность 3,93 долл. на акцию (РЕ = 35) и выплатили 3,40 долл. дивидендов. В 1932 году доходность составила 3,46 долл. на акцию, выплата дивидендов 3,30 долл., а цена - всего 28 долл. за акцию. Компания существенно не изменилась, доходность суш,ественно не изменилась, но очень сильно изменилось представление рынка о стоимости.

Отсюда следует извлечь два урока. Во-первых, каждый раз, когда аналитик присваивает акции справедливую рыночную цену , помните: единственная истинная мера стоимости - это стоимость, признаваемая рынок. Стоимость субъективна и постоянно меняется. Важно лишь то, верит ли рынок оценке аналитика. Во-вторых, если вы считаете, что акция или группа акций переоценена , обязательно включите в свой анализ фактор преобладающей оценки рынка. Шарль де Голль говорил: Договоры похожи на розы и молоденьких девушек, они есть до тех пор, пока они есть . Замените договоры на тренд , и вы получите превосходный трюизм. Старое правило торговли - когда ничто не изменяется, ничто и не изменяется - абсо-