Существуют четыре ютючевых понятия, которые мы должны переформулировать.

Вспомним определение эффективного рынка: рынок, на котором цены всегда полностью отражают всю доступную информацию, называется эффективным фондовым рынком. Термины полное отражение и доступность могут быть понятными на интуитивном уровне, однако до сих пор не получили более или менее четкого определения.

Для третьего понятия - классификация форм эффективности рынка - также необходимо дать расщиренное толкование, которое помогло бы нам понять воздействие на процесс ценообразования различных информационных структур.

Другими словами, нам необходима концепция относительной эффективности, которая различала бы и ранжировала различные рыночные механизмы по качеству приближения этими механизмами реального процесса ценообразования к эффективному.

И, наконец, нам необходимо четкое определение наиболее важного понятия, используемого в теории эффективного рынка, - информация.

Полное отражение всей доступной информации

Действительно, что понимается под словами цены полностью отражают ? Полное отражение означает, что цены должны вести себя так, как если бы каждый оператор рынка знал информацию, оказывающую влияние на процесс ценообразования.

Таким образом, условие полного отражения информации устанавливает существование тождественности между двумя равновесиями на одном и том же рынке, а именно между равновесием, которое наблюдается на рынке, когда все операторы рынка полностью информированы, и равновесием, которое действительно наблюдается на рынке. Рынок является эффективным фондовым рынком, если эти два равновесия идентичны. Значение этой переформулировки заключается в том, чтобы наще внимание отвлечь от операционных последствий эффективности рынка для его участников и привлечь к процессу воздействия информации на процесс ценообразования.

Второе понятие, играющее не последнюю роль в определении эффективности рынка - полное отражение ценами всей

доступной информации, - нуждается не в определении, а, скорее, в расширении своего толкования.

Доступность информации является функцией от распределения этой информации между операторами на данном рынке. Относительная доступность тех или иных фрагментов (битов) информации зависит от того, как много операторов знает о них.

Таким образом, смысловая нагрузка утверждения об отражении всей доступной информации прямо зависит от того, на каком уровне мы установим минимальный порог информационного распределения.

Сильная форма эффективности рынка устанавливает этот порог так низко, как только это возможно, описывая информацию как доступную, даже если доступ к ней имеет один единственный оператор и даже если никто не проводит никаких действий на основе этой информации.

Информация об исторических ценах и доходностях ценных бумаг, напротив, распределена среди всех операторов одинаково полно - здесь порог информационного распределения установлен максимально высоко. На самом деле подобная информация раскрывается для операторов, которые непрерывно вовлечены в процесс проведения операций с ценными бумагами, уже в самом ходе торгов.

Относительная эффективность

Так как различные распределения информации могут находиться где угодно между своими минимальными и максимальными пороговыми значениями, наше внимание должно быть обращено, скорее, на определенные информационные структуры, нежели на какую-то абстрактную информацию. Необходимо отметить, что эффективное отражение одной информационной структуры в рыночных ценах вовсе не означает, что рынок так же эффективно отразит и другую информационную структуру.

Относительное отражение рынком той или иной информационной структуры зависит прежде всего от того, как задана классификация информационных структур. Деление эмпирических тестов эффективности рынка на слабые, полусильные и сильные (каждый тип теста проверяет воздействие на процесс ценообразования определенной информационной структуры,

обладающей уникальными характеристиками), по сути дела, задает нам систему, которая позволяет ранжировать различные информационные структуры. Более того, использование этой классификации для описания рынков автоматически подразумевает, что различные информационные структуры имеют собственные процессы ценообразования и различные динамики установления равновесных эффективных цен.

Несколько ранее мы предположили, что различные механизмы рынка отвечают за отражение в ценах различных информационных структур. Нам необходима мера эффективности отражения информации - мера относительной эффективности, которая помогла бы четко проследить различия в механизмах ценообразования фондового рынка.

Формальное определение информационно эффективного рынка не содержит в себе подобной меры. Из определения лищь следует, что рано или поздно цены будут отражать определенную информационную структуру. Это не более чем констатация очевидного факта, гласящего, что процесс ценообразования рано или поздно определит эффективные цены, но сам по себе этот факт не представляет для нас особого интереса.

Кое-что мы, конечно же, узнаем: в результате прибытия новой информации происходит нарушение равновесия на фондовом рынке - текущие цены отклоняются от эффективных, но в конечном счете рыночные механизмы приведут уровень цен к новому равновесию и установят соответствующие эффективные цены. Однако мы ничего не узнаем о самом процессе ценообразования и не получим ответ на главный вопрос: какой период потребуется рынку для восстановления равновесия?

Определение эффективности рынка четко устанавливает скорость ответа рынка на прибытие новой информации, при этом требуется, чтобы цены отражали подобную информацию всегда, т. е. мгновенно. Между скоростью отражения новой информации в текущих ценах и мерой относительной эффективности рынка на самом деле только один шаг. Большая или меньшая эффективность рынка в целом, и в частности механизмов этого рынка (отвечающих за отражение новой информации в текущих ценах), напрямую зависит от того, насколько быстро эти механизмы устанавливают равновесные эффективные цены. Тогда относительная эффективность является не чем иным, как просто скоростью, с которой новая информация находит отражение в текущих ценах фондовых активов.