лава 9 Будущее доходов

Источник всех триумфов на рынке - это не бычьи или медвежьи ориентации, а пытливый человеческий ум.

Письмо Бретта Стинбаргера, доктора наук, 23 июля 2002

истории науки есть много примеров, когда создание Ж монументальных баз данных приводило к научным революциям. Тщательные астрономические наблюдения и вычисления Тихо Браге, ставшие реальными благодаря новым телескопам, помогли Иоганну Кеплеру вывести законы движения планет. Данные по классификации растений, собранные Карлом Линнеем в начале восемнадцатого столетия, стали основой для эволюционной теории Чарльза Дарвина. Скрупулезные и точные анализы атомных весов различных химических элементов, поведенные Генри Кавендишем и Антуаном

Лавуазье, помогли Дмитрию Менделееву создать периодическую таблицу.

Подобный прорыв в исследовании инвестиций произошел в 60-е годы, когда Центр исследований ценных бумаг Чикагского университета впервые опубликовал надежную и всеобъемлющую базу данных ежедневных изменений цен акций американских компаний с 1926 по 1960 год. Анализ ценных бумаг после этого события начал бурно развиваться. Вклад исследователей в анализ инвестиционных портфелей, сделанный на основе этих данных, в структуру капитала корпораций, цены опционов, исследования гипотезы эффективного рынка и теории рационального выбора хорошо известны и отмечены Нобелевскими премиями. Об этом можно прочитать в любом стандартном университетском учебнике.

Понадобилось еще сорок лет, чтобы создать сравнимые базы данных для всех стран. Этот грандиозный проект был реализован Элроем Димсоном, Полом Маршем и Майком Ста-унтоном из школы бизнеса Лондонского университета. Эти три профессора опубликовали результаты своих исследований в 2002 году в книге под названием Triumph of the Optimists: 101 Years of Global Investment Returns (Триумф оптимистов: 101 год доходов глобальных инвестиций). На страницах этой книги инвестор может найти надежную и точную информацию о доходности акций с поправкой на инфляцию, сравнить ее с данными о доходности облигаций и казначейских векселей. Можно также проследить корреляции между рынками различных стран мира и сравнить доходность недооцененных акций (value stocks) и акций роста {growth stocks).

В отличие от многих других академических трудов в ней вы не найдете поспешных обобщений и некорректных процедур построения выборки. Авторы справедливо критикуют другие публикации за произвольный и необоснованный выбор начальной и конечной даты наблюдений, тенденции исключать данные, не соответствующие гипотезе, и обращение к данным толь-

ко небольшой части рынка. И действительно, эта работа - выдающееся исследование.

Великих результатов можно добиться в очень скромных условиях. Шекспир был не только актером, но и предпринимателем: он перерабатывал старые сюжеты, чтобы дать возможность заработать на жизнь своей труппе. Сервантес написал пародию, иронизируя по поводу маниакальной страсти к романам о странствующих рыцарях, чтобы расплатиться с долгами. Рабле писал юмористические произведения, чтобы помочь излечиться своим больным пациентам. Димсон сказал нам, что он с коллегами расценивает свое исследование как работу, сделанную с любовью, скромный труд, который привел к созданию книги для чтения в самолете . И затем добавил: Впрочем, наши близкие, наверное, расскажут вам об этом нашем увлечении в более резких выражениях . Стаунтон, собиравший статистические данные в специализированных библиотеках, предпочитал лично просматривать первичные источники, не перепоручая эту работу никому другому. Его докторская диссертация посвящена динамике цен на авиабилеты.

Основной вывод, к которому приходят авторы, - это то, что в среднем акции американских компаний принесли за двадцатое столетие 1 500 000% дохода. Но случались и большие потери. Например, за два убыточных года - 1932 и 1933 - акции упали в цене: на 28% в первый год и еще на 44% во второй; сходная картина наблюдалась и в десятилетие с 1970 по 1979 год, когда цены на акции практически не росли, а доллар потерял 28% своей покупательной способности.

И все же в целом, если сделать поправку на инфляцию, средний доход на акции компаний США составлял 6% в год - выше, чем для других типов ценных бумаг. Более того, сравнимый уровень доходности акций был отмечен и в других индустриальных странах. Причем в Швеции и Австрии он оказался даже выше (рис. 9.1).