приобрести акцию по цене 22 дол. Общая стоимость акций этого инвестора составила бы 11 х 0,17 дол. + 22 дол. = 23,87 дол., которая с учетом округления равна той же сумме, что требуется для непосредственной покупки одной новой акции.

В конце данной книги мы приводим формулы для расчета стоимости права и, соответственно, цены акции без права.

Цена выпуска не имеет значения, если права

реализуются

Если подумать, то становится ясно, что American Electric Power Co. могла бы получить ту же сумму денег и на других условиях. Например, вместо права 1 за 11 по цене 22 дол. она могла предоставить право 1 за 5 Дпо цене 11 дол. В этом случае она могла бы продать в два раза больше акций по половинной цене. Если мы теперь пройдемся по арифметическим выкладкам в правой части таблицы 15-4, то увидим, что цена выпуска не имеет значения при предложении прав. В конце концов это не может влиять на стоимость реальных машин и оборудования, которыми владеет компания, или на долю этих активов, на которую акционер имеет право. Следовательно, единственное, о чем должна беспокоиться компания, определяя условия выпуска акций для акционеров, - это о возможности падения цены на акции ниже цены выпуска. Если это произойдет, акционеры не воспользуются своими правами и весь выпуск провалится. Вы можете избежать такой опасности, заключив гарантийное соглашение с подписчиком. Но гарантийное соглашение, как правило, обходится дорого. Дешевле может оказаться просто установить низкую цену выпуска, чтобы избежать провала.

Выбор между обычным предложением акций и эмиссией прав

Теперь вы знакомы с двумя основными видами публичных эмиссий - предложением акций всем инвесторам с оплатой в денежной форме и эмиссией прав существующим акционерам. Первый способ используется почти для всех выпусков долговых обязательств и эмиссий неиспытанных акций, а также для многих испытанных акций. Эмиссии прав распространяются главным образом на испытанные акции.

Одно из существенных различий между этими видами эмиссий заключается в том, что цена выпуска при эмиссии прав практически не имеет значения. Акционеры вправе продать свои новые акции или свои права на открытом рынке. Следовательно, они могут надеяться получить справедливую цену Однако в случае обычного предложения цена выпуска может играть важную роль. Если компания продает акции по цене ниже той, которую установил бы рынок, покупатель акций получает прибыль за счет существующих акционеров. Хотя подобная опасность, естественно, делает более предпочтительной эмиссию прав, можно согласиться, что занижение цены является серьезной проблемой только для неиспытанных эмиссий, для которых эмиссия прав никак не может служить альтернативой.

На практике большинство эмиссий прав, осуществляемых в последние годы в США, производились регулируемыми компаниями сферы коммунальных услуг. Некоторые фирмы, акционеры которых пользовались преимущественным правом покупки вновь выпущенных акций, уговорили своих акционеров отказаться от него. В качестве примера можно привести следующее обращение компании Consolidated Edison к своим акционерам в 1976 г

Издержки выпуска обыкновенных акций, даюшцх преимуи1,ественные права акционерам, значительно превышают издержки выпуска обыкновенных акций, непосредственно предлагаемых публике, из-за дополнительных расходов на печатание и пересылку, расходов, связанных с разъяснением прав и процессом

Мы благодарны Клиффорду Смиту за цитату из обрашения Consolidated Edison.

Некоторые финансовые директора отказываются от выпусков, размешаемых среди акционеров, считая их дорогостояшими и обременительными. Компания American Electric, согласно заявлению вице-президента по финансовым вопросам Джералда П. Мэлони, не обнаружила ни того ни другого.

Расходы на подписку по последнему выпуску составили 1,1 млн дол., - сообщил г-н Мэлони в интервью на другой день, - только 0,6 от обшей суммы израсходованных денег .

Мы полагаем, что это очень недорого , - добавил он. По его подсчетам, расходы на подписку составили бы 3 или 4%, если бы компания обошла акционеров и осуществила открытый для публики выпуск .

Источник: Richard Phalon. Personal Investing -American Electrics Rights Offering The New York Times. July 9. 1977. R15.

Это различие между расходами на подписку для эмиссии прав и для публичной эмиссии отмечалось Робертом Хансеном. Но Хансен также утверждал, что гарантированные эмиссии прав сопровождаются временным снижением цен на акции в период выпуска. Это не имеет значения для акционеров, которые продолжают держать свои акции, но может послужить препятствием для тех, кто желает их продать. См.: R. S. Напсеп. The Demise of the Rights Issue The Review of Financial Studies. I: 289-310. Fall 1988.

* Клиффорд Смит, который подготовил таблицу 15-2, на примере небольшой группы негарантированных эмиссий прав показал, что в среднем расходы на такие эмиссии составляют только 2,5%.

подписки, более высоких комиссионных выплат подписчикам и длительного времени, необходимого для завершения финансирования. Таким образом, если поправка будет одобрена, кампания сможет получить необходимый капитал за счет эмиссии очень небольшого количества акций. Со временем это приведет к несколько меньшему разводнению капитала, повышению балансовой стоимости акций, а также показателя прибыли на одну акцию.

Каковы основные идеи этого предложения?

1. Более высокие издержки?АЕР определенно не считала свой выпускдо-рогостоящим* . Вернемся снова к таблице 15-1. Оплата услуг подписчиков при эмиссии прав представляет собой сумму платы за выжидание и платы за подписку которые были бы выплачены, если бы выпуск потерпел неудачу На практике от подписчиков редко требуют собственно подписки на выпуск, и поэтому они обычно получают только плату за выжидание. Это может сделать гарантированную подписчиками эмиссию прав менее дорогостоящей, чем публичная эмиссия . Отметим также, что на эмиссию прав можно не проводить подписку если цена реализации права намного ниже цены акций. Негарантированные эмиссии прав могут оказаться гораздо дешевле обычных публичных эмиссий, поскольку не требуют расходов на пoдпиcкy

2. Требуется больше времени?Возможно, на месяц - что редко имеет большое значение.

3. Меньшее количество выпускаемых акций ? К этому времени вы уже должны знать аргументы против этого утверждения.

Короче говоря, аргументы компаний против эмиссий прав несостоятельны. Мы не знаем, почему они все же прибегают к публичному предложению с оплатой в денежной форме. Возможно, существуют скрытые причины, но, пока они не обнаружены, мы не думаем, что вам следует отказываться от эмиссии прав.

ПРИЛОЖЕНИЕ Б: ПРОСПЕКТ НОВОЙ ЭМИССИИ ФИРМЫ Марвин

ПЮСПЕКТ

900 ООО акций Корпорация Марвин и компания Обьпшовенные акции (номинальная стоимость 10 дол.)

Из 900 ООО обыкновенных акций этого выпуска продажу 500 ООО акций осуществляет Компания, а 400 ООО - Продающие акционеры. Смотри раздел Основные и Продающие акционеры . Компания не получит каких-либо поступлений от продаже акций Продающими акционерами. До этой эмиссии открытого рынка для обыкновенных акций Марвин не существовало. Данным ценным бумагам свойственна высокая степень риска. Смотри Отдельные замечания .

ДАННЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ НЕ ПОЛУЧИЛИ РАЗРЕШЕНИЯ ИЛИ ЗАПРЕТА СО СТОРОНЫ КОМИССИИ ПО ЦЕННЫМ БУМАГАМ И БИРЖАМ; КОМИССИЯ ТАКЖЕ НЕ ДЕЛАЛА ЗАКЛЮЧЕНИЯ О ПРАВИЛЬНОСТИ И АДЕКВАТНОСТИ ДАННОГО ПРОСПЕКТА. ЛЮБОЕ ОБРАТНОЕ ЗАЯВЛЕНИЕ СЧИТАЕТСЯ УГОЛОВНЫМ ПРЕСТУПЛЕНИЕМ.

(в дол.)

(1) До вычета расходов Компании к выплате, которые в целом оценены в 820 ООО дол., из них 455 555 дол. будут оплачены Компанией, а 364 445 дол. - Продающими акционерами.

(2) Компания предоставила Подписчикам опцион на покупку дополнительно до 50 ООО акций по цене первоначального публичного предложения за вычетом скидки подписчикам исключительно для того, чтобы покрыть превышение реального количества акций над их подписанным количеством.

Данное предложение обыкновенных акций подлежит принятию и акцепту Подписчиками до проведения продажи, а Подписчики вправе отвергнуть любой заказ полностью или частично а также изъять, отменить или изменить предложение без уведомления.

Корпорация Клейн Меррик

Февраль 3, 2009 г.

Никто не имеет права давать какую-либо информацию или делать какие-либо заявления, отличные от содержащихся здесь, о ценных бумагах, представленных данным Проспектом, и если таковые будут иметь место, необходимо считать их недействительными. Данный Проспект не содержит предложения относительно каких-либо ценных бумаг, кроме зарегистрированных, к которым он относится, или предложений какому-либо физическому лицу в любой юрисдикции, где такое предложение было бы незаконным. Представление этого Проспекта в какое-либо время после даты выпуска не предполагает, что он содеркит верную информацию, верную на тот момент.

Большинство проспектов составлены таким же образом, как и проспект эмиссии компании Марвин , но значительно более детализированы. Кроме того, мы исключили из проспекта Марвин список подписчиков и ее финансовую отчетность.