Тел.факс: +7(831)437-66-01
Факторинг  Приведенная стоимость 

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132 133 134 135 136 137 138 139 140 141 142 143 144 145 146 147 148 149 150 151 152 153 154 155 156 157 158 159 160 161 162 163 164 165 166 167 168 169 170 171 172 173 174 175 176 177 178 179 180 181 182 183 184 185 186 187 188 189 190 191 192 193 194 195 196 197 198 199 200 201 202 203 204 205 206 207 208 209 210 211 212 213 [ 214 ] 215 216 217 218 219 220 221 222 223 224 225 226 227 228 229 230 231 232 233 234 235 236 237 238 239 240 241 242 243 244 245 246 247 248 249 250 251 252 253 254 255 256 257 258 259 260 261 262 263 264 265 266 267 268 269 270 271 272 273 274 275 276 277 278 279 280 281 282 283 284 285 286 287 288 289 290 291 292 293 294 295 296 297 298 299 300 301 302 303 304 305 306 307 308 309 310 311 312 313 314 315 316 317 318 319 320 321 322 323 324 325 326 327 328 329 330 331 332 333 334 335 336 337 338 339 340 341 342 343 344 345 346 347 348 349 350 351 352 353 354 355

дятся в проспекте эмиссии. Чтобы получить представление об этих документах, ознакомьтесь с Приложением к настоящей главе, где подробно описан выпуск облигаций компании Potomac Electric Power (Рерсо). Приложение состоит из двух частей. Вторая часть содержит информацию, общую для всех облигационных выпусков Рерсо, которые могут быть сделаны компанией в рамках одного и того же соглащения. В первую часть включено дополнение к проспекту эмиссии, где описывается специфичный выпуск облигационного займа. При выпуске второй серии облигационного займа в рамках прежнего соглащения необходимо представить отдельное дополнение к проспекту

Проспект послужит иллюстрацией некоторых особенностей облигационного контракта. Но просмотр даже такого сокращенного варианта заставляет задуматься - не слишком ли в нем много неясностей и невразумительных положений. Как и большинство юридических документов, он отражает уже имеющиеся условия и содержит гарантии от уже существующих опасностей, но ничто в нем не подскажет вам возможные упущения или особые обстоятельства.

Условия облигационного займа

На первой странице проспекта Рерсо помещена таблица с ценами и затратами на эмиссию. Обратите внимание на следующее: во-первых, хотя облигации имеют номинальную стоимость 1000 дол., их цена всегда указывается в процентах от номинала; во-вторых, цена объявляется без учета начисленных процентов. Это означает, что покупатель облигаций оплачивает не только объявленную цену но также и сумму процентов, которые могут быть начислены в будущем. Поскольку предполагаемая дата покупки (13 ноября) наступает почти через 2 недели после первого срока выплаты процентов, начисленный процент составит приблизительно 2/52 х 11,25 = 0,43%. И покупателю придется заплатить за облигацию по курсу 99,50% плюс 0,43% начисленных процентов*.

Рерсо указывала курс 99,50%, а продавала подписчикам по курсу 99,099%. Разницу составляет комиссия подписчиков, или спред. Из общей полученной суммы компании досталось 74 324 250 дол., а подписчикам -300 750 дол.

Поскольку облигации продавались по курсу 99,50%, инвестор, приобретающий их на весь срок до погашения, за 30 лет получит прирост стоимости капитала в 0,50%. Основная часть дохода такого инвестора приходится на проценты по облигационному займу установленные на уровне 11,25% годовых, погашаемых двумя равными полугодовыми выплатами (11,25%/2 = 5,625%). По аналогичным еврооблигациям выплата процентов осуществляется один раз в год.

Иногда облигации продаются со скидкой (дисконтом) по отношению к номинальной стоимости, и инвестор получает значительную выгоду в форме приращения капитала . По облигациям с нулевым купоном проценты не выплачиваются вовсе, и выгода заключается лишь в росте цены.

При частном размещении займа эта информация публикуется в меморандуме о размещении - документе, аналогичном проспекту эмиссии.

Конкретный метод подсчета начисленных процентов зависит от рынка. На некоторых рынках облигаций предполагается, что год равен 12 месяцам, по 30 дней каждый, на других - исчисляется конкретное число дней в каждом месяце. В таблице 23-1 мы представили подборку показателей доходности к погащению. На эти значения доходности каждые полгода начислялся сложный процент; другими словами, они равны доходности за 6 месяцев, умноженной на 2. Поскольку по еврооблигациям процент выплачивается один раз в году обычно доходность к погашению еврооблигаций объявляется, исходя из начисления сложного процента за год. Помните об этом при сравнении значений доходности.

Облигации с нулевым купоном часто называются чисто дисконтными облигациями, а облигации, выпущенные с дисконтом, называются облигациями с дисконтом при эмиссии. Пример из примеров являют собой бессрочные облигации с нулевым купоном, выпускаемые благотворительными обществами.



Изменения правил государственного регулирования в 1985 п побудили СИусоф к новому выпуску обязательств с плавающе11 процентно( ставкой. Комиссия по ценным бумагам и биржам потребовала, чтобы средний срок погашения инвестиций из фондов денежного рынка не превышал 120 дней, определяя его как период до следующей корректировки процентных ставок . СИусоф в связи с этим пересматривала процентные ставки каждую неделю. В соответствии с требованиями Комиссии, фондам денежного рынка следовало покупать долговые обязательства только со сроками погашения, не превышавшими один год. Для векселей Citycprp они составляли 364 дня, но автоматически продлевались каждый квартал, если только инвестор не требовал иного. Таким образом, долговые обязательства могли оставаться в фондах денежного рынка, хотя окончательные платежи могли откладываться бесконечно. Вместо выпуска обычных беспотолочных долговых обязательств с плавающей ставкой компания иногда выпускает их с потолком , одновременно продавая этот потолок другому инвестору Первый инвестор получает платежи по купону до указанного максимума, а второй - проценты сверхэтого.

Существует один вид облигаций, проценты по которым заемщик должен платить только в том случае, если годовой доход их покрывает Это так называемые доходные облигации, широко выпускавшиеся при реорганизации железных дорог Дискуссию о привлекательности доходных облигаций см. в работе: J.J. McConnell and G. G. Schlar-baum. Returns, Risks and Pricing of Income Bonds, 1956-1976 (Does Money Have an Odor?) Journal of Business. 54: 33-64. January 1981.

См.: F. Black and J. Cox. Valuing Corporate Securities: Some Effects of Bond Indenture Provisions Journal of Finance. 31: 351-367. May, 1976. Блэк и Кокс отмечают, что выплата процентов была бы обычной скачкой , если бы компания могла для этого продавать активы. Поэтому такие продажи ограничены.

Для Рерсо характерны фиксированные проценты на весь период до срока погашения. Но в некоторых облигационных займах процентная ставка может быть увязана с изменением процентных ставок на рынке, например с процентами по государственным казначейским векселям США или с межбанковской ставкой ЛИБОР (LIBOR - London interbank offered rate), no которой банки кредитуют друг друга на рынке евродолларов. Эта так называемая оговорка о плаваюшей ставке наиболее распространена на рынке еврооблигаций.

В США оговорка о плаваюшей ставке применялась крайне редко до 1974 г., когда компания С11усоф выпустила векселя на сумму 850 млн дол. с оговоркой о плаваюшей процентной ставке. Эти векселя имели для компании особую привлекательность. Поскольку это был долгосрочный заем банковской холдинговой компании, то на условия предложения не распространялось Правило Q , устанавливаюшее для банков потолок процентных ставок по срочным депозитам. В конце концов это правило было отменено, но к тому времени банки и промышленные компании обнаружили другие привлекательные черты плаваюшей процентной ставки .

Часто для долговых обязательств с плаваюшей процентной ставкой указывается минимальная ставка ( пол ) или, что реже, оговаривается ее максимальная величина ( потолок ) . Встречаются также облигации с ошейником , т. е. с фиксированным максимумом и минимумом процентной ставки одновременно, а также облигации со страховкой , означающей, что снижение процентной ставки допускается до определенного уровня, после которого ставка фиксируется до истечения срока погашения облигационного займа.

Регулярная выплата процентов для фирмы является своеобразной скачкой с препятствиями . Если компания хоть раз не выплатит проценты по займу кредитор может потребовать возврата всех денег, не дожидаясь ухудшения ситуации. Таким образом, выплата процентов призвана защитить кредиторов .



Именные проспекте Рерсо указывается, что облигации должны быть выпушены с но-

облигации и миналом 1000 дол. и зарегистрированы в именной форме. Это означает, что облигации на регистратор внесет в реестр каждого владельца облигации и компания будет предъявителя платить и проценты, и, при окончательном расчете, 1000 дол. основной суммы долга непосредственно каждому держателю.

Иногда выпускаются облигационные займы с именными купонами. Это означает, что держатель облигации должен каждый раз заявлять свое право на получение процента, предъявляя компании отрывной купон от облигационного сертификата. В других случаях облигации могут быть на предъявителя. Это означает, что право собственности удостоверяется в первую очередь сертификатом, и держатель облигации должен посылать компании отрывные купоны для получения процентов и сам сертификат - для получения основной суммы долга. Еврооблигации практически всегда дают их владельцам возможность использовать форму на предъявителя. Однако, поскольку проследить, в чьей собственности находится облигация, в таком случае невозможно, американская Налоговая служба пытается удержать американских граждан от приобретения таких облигаций .

24-3. ОБЕСПЕЧЕННОСТЬ И ПРИОРИТЕТНОСТЬ

Почти все долговые обязательства, выпускаемые промышленными и финансовыми компаниями, являются необеспеченными облигациями. Долгосрочные необеспеченные облигационные выпуски обычно называются дебентурами ; краткосрочные - векселями. В ряде случаев другая фирма может выдать гарантию под необеспеченный заем, а многие частные займы размешаются под гарантию руководства компании. Личное благосостояние менеджера в этом случае не имеет значения, гарантия служит важным сигналом уверенности менеджера в перспективах своей фирмы и действует как прекрасный побудительный мотив.

Как и большинство облигационных займов предприятий коммунального хозяйства и железнодорожных компаний, эмиссия облигаций Рерсо является обеспеченной. А это означает, что при неуплате долга кредитор или доверенное лицо получат соответствуюшую долю активов. Если их окажется недостаточно для удовлетворения претензий, то оставшаяся сумма задолженности будет выплачена в обычном порядке, как по любому необеспеченному займу

Подавляюшее большинство обеспеченных займов состоит из ипотечных облигаций, как и в случае Рерсо. Некоторые из таких займов бывают закрытыми, что означает, что подданную закладную не может быть выпушено дополнительное количество облигаций. Однако, как правило, не сушествует особых ограничений на количество облигаций, под которые предоставляется обеспечение (тогда ипотечный заем называется открытым); или же устанавливается лимит, который еше не достигнут (в таком случае говорят, что ипотечный заем лимитирован и открыт). На последней странице проспекта Рерсо помещена информация о подобном займе.

В некоторых ипотечных облигациях указываются конкретные активы, служащие обеспечением займа, например здание. Но чаще всего, как в случае Рерсо, в качестве обеспечения займа выступает практически все имущество

Резиденты в США обычно не имеют права вычитать убытки от уменьшения стоимости облигаций на предъявителя из налогооблагаемого дохода. Кроме того, платежи по таким облигациям не могут быть переведены на банковский счет в США. Существуют международные различия в терминологии. В Великобритании под термином debentures обычно понимают облигации, имеющие приоритетное право на активы фирмы.



1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132 133 134 135 136 137 138 139 140 141 142 143 144 145 146 147 148 149 150 151 152 153 154 155 156 157 158 159 160 161 162 163 164 165 166 167 168 169 170 171 172 173 174 175 176 177 178 179 180 181 182 183 184 185 186 187 188 189 190 191 192 193 194 195 196 197 198 199 200 201 202 203 204 205 206 207 208 209 210 211 212 213 [ 214 ] 215 216 217 218 219 220 221 222 223 224 225 226 227 228 229 230 231 232 233 234 235 236 237 238 239 240 241 242 243 244 245 246 247 248 249 250 251 252 253 254 255 256 257 258 259 260 261 262 263 264 265 266 267 268 269 270 271 272 273 274 275 276 277 278 279 280 281 282 283 284 285 286 287 288 289 290 291 292 293 294 295 296 297 298 299 300 301 302 303 304 305 306 307 308 309 310 311 312 313 314 315 316 317 318 319 320 321 322 323 324 325 326 327 328 329 330 331 332 333 334 335 336 337 338 339 340 341 342 343 344 345 346 347 348 349 350 351 352 353 354 355