Тел.факс: +7(831)437-66-01
Факторинг  Приведенная стоимость 

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132 133 134 135 136 137 138 139 140 141 142 143 144 145 146 147 148 149 150 151 152 153 154 155 156 157 158 159 160 161 162 163 164 165 166 167 168 169 170 171 172 173 174 175 176 177 178 179 180 181 182 183 184 185 186 187 188 189 190 191 192 193 194 195 196 197 198 199 200 201 202 203 204 205 206 207 208 209 210 211 212 213 214 215 216 217 218 219 220 221 222 223 224 225 226 227 228 229 230 231 232 233 234 235 236 237 238 239 240 241 242 243 244 245 246 247 248 249 250 251 252 253 254 255 256 257 258 259 260 261 262 263 264 265 266 267 268 269 270 271 272 273 274 275 276 277 278 279 280 281 282 283 284 285 286 287 288 289 290 291 292 293 294 295 296 297 298 299 300 301 302 303 304 305 306 [ 307 ] 308 309 310 311 312 313 314 315 316 317 318 319 320 321 322 323 324 325 326 327 328 329 330 331 332 333 334 335 336 337 338 339 340 341 342 343 344 345 346 347 348 349 350 351 352 353 354 355

ле слияния. Если слияние оказывается успешным, акционеры компании Б получат часть выифыша.

Механизм покупки компании сложнее, чем покупки оборудования. Прежде всего, надо убедиться, что приобретение данной компании не будет противоречить антимонопольному законодательству Далее, вам надо выбрать саму процедуру: можно присоединить все активы и все обязательства покупаемой компании к активам и обязательствам вашей фирмы, либо можно оформить это приобретение как покупку акций, а не компании в целом, либо как покупку отдельных активов этой компании. Наконец, необходимо учитывать и налоговый фактор. Если слияние происходит как не подлежащая налогообложению сделка, сумма налогов, которые платят корпорация и индивидуальные акционеры, не изменится. В случае налогооблагаемой сделки компания-покупатель имеет возможность полностью амортизировать реальные активы, приобретенные при слиянии, но нужно платить налог на любое повышение налогооблагаемой стоимости активов, а акционеры продающей компании облагаются налогом на любой прирост стоимости капитала.

Часто слияния осуществляются в результате дружественных переговоров менеджеров одной компании с советом директоров другой. Но если со стороны продавца возникает сопротивление, то компания-покупатель может принять решение о публичных торгах или начать борьбу за доверенности. Мы рассмотрели некоторые наступательные и оборонительные меры, которые предпринимают участники битв за слияния. Мы также видели, что, когда компания-мишень проигрывает сражение, ее акционеры, как правило, получают существенные выигрыши: доходность их акций значительно выше обычной, в среднем на 20% при слияниях и на 30% в случае публичных торгов. Акционеры компаний-покупателей практически остаются при своих . Типичная сделка слияния создает потенциальные выгоды для инвесторов, но конкуренция между покупателями, дополненная активной оборонительной политикой менеджеров компании-мишени поглощения, ведет к тому что подавляющая часть выигрыша достается акционерам компании-продавца.

Уфоза враждебного захвата подстегнула процессы реорганизации корпораций, которые обычно опирались на привлечение дополнительных заемных капиталов, продажу или отделение структурных подразделений компании и превращение их в самостоятельные единицы, атакже выкуп самими корпорациями своих обыкновенных акций у инвесторов. В случае выкупа компании ее менеджерами или выкупа за счет займов все акции распределяются между ограниченным числом владельцев, и компания становится закрытой для остальных инвесторов. Такие операции выкупа компаний наиболее часто затрагивают корпорации, достигшие стадии зрелости в своем деловом цикле, имеющие крупные денежные потоки и офаниченные варианты инвестирования прибылей в рамках их отрасли.

Выкуп в долг и другие формы поглощений, связанные с ростом финансовой зависимости, обычно основаны на комплексе причин, включая стоимость налоговых щитов по выплате процентов; переход стоимости от заимодателей, которые порой наблюдают падение рыночной стоимости своих ценных бумаг по мере увеличения долга фирмы-заемщика; возможность совершенствования системы стимулов для менеджеров и остального персонала, для которых это означает рост финансовой заинтересованности в делах компании и одновременно - более интенсивный рабочий день, чтобы обеспечить погашение долга. Многие сделки поглощения, проведенные в таких формах, были спланированы для того, чтобы вынудить компании распределить свободные денежные средства между акционерами, а не оставлять их для реинвестирования. Инвесторы опасались, что эти компании будут тратить свободные денежные средства на бесперспективные инвестиционные проекты с отрицательной чистой приведенной стоимостью.



Видимо, слияния создают чистые выгоды для экономики в целом, но в то же время они связаны с большими издержками. Инвестиционные банки, адвокаты, спекулянты фондового рынка процветали в период бума слияний и выкупов в долг 80-х годов. Многие компании оказались под тяжелым долговым бременем и были вынуждены распродавать активы или предпринимать решительные меры по повышению эффективности, чтобы сохранить платежеспособность. К концу 1990 г возможности размещения новых выпусков спекулятивных долговых ценных бумаг иссякли, и корпоративные площадки для рыцарских турниров опустели. Волна слияний 80-х закончилась, и инвесторы и менеджеры уже приступили к обдумыванию размеров, очертаний и возможных сроков следующей.

РЕКОМЕВДУЕМАЯ ЛИТЕРАТУРА

Подход к анализу слияний, на котором основана данная глава, взят из работы: S. С. Myers. А Framework for Evaluating Mergers S. С. Myers (ed.). Modern Developments in Financial Management. Frederick A. Praeger, Inc., New York, 1976.

Йенсен и Рубэк сделали обзор крупного эмпирического обследования слияний. Тот же выпуск Journal of Financial Economics содержит и другие важные эмпирические обследования слияний:

М. С. Jensen and R. S. Ruback. The Market for Corporate Control: The Scientific Evidence Journal of Financial Economics. 11: 5-50. April. 1983.

A вот полезные книги о поглощениях, вышедшие не так давно:

/. F. Weston, К. S. Chung, and S. Е. Hoag. Mergers, Restructuring, and Corporate

Control. Prentice-Hall, Inc., Englewood Cliffs, N.J., 1990. L. Herzel and R. Shepro. Bidders and Targets: Mergers and Acquisitions in the

U. S. Basil Blackwell, Inc., Cambridge, Mass., 1990.

Каплан представил данные о приобретениях компаний за счет заемного капитала в 80-х годах. Йенсен, основной защитник теории поглощений, обс-ловленных свободным потоком денежных средств, приводит вдохновенные и противоречивые доводы в пользу выкупов с использованием займов:

S. Kaplan. The Effects of Management Buyouts on Operating Performance and

Value Journal of Financial Economics. 24: 217-254. October 1989. M. C. Jensen. The Eclipse of the Public Corporation Harvard Business Review. 67: 61-74. September-October. 1989.

Наконец, некоторые информативные описания конкретных хозяйственных ситуаций:

R. S. Ruback. The Conoco Takeover and Shareholder Returns Sloan

Management Review. 23: 13-33. Winter 1982. R. S. Ruback. The Cities Service Takeover: A Case Study Journal of Finance.

38: 319-330. May 1983. B. Burrough and J. Helyar Barbarians at the Gate: The Fall of RJR Nabisco.

Harper & Row, New York, 1990.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ

1. к какому типу относятся следующие гипотетические слияния: вертикальному горизонтальному или конгломератному? а) IBM приобретает компанию Control Data.



б) Control Data покупает Stop & Shop.

в) Stop & Shop приобретает General Mills.

г) General Mills приобретает IBM.

2. Компания Седла и уздечки рассматривает возможность поглощения кор-

порации Лыжные палки Пого . Стоимость компаний как независимых единиц равна 20 млн дол. и 10 млн дол. соответственно. По оценке компании Седла и уздечки , слияние компаний приведет к сокращению расходов на маркетинг и общее управление на 500 ООО дол. в год в течение длительного, неограниченного периода времени. Компания Седла и уздечки может либо купить Пого за 14 млн дол. с оплатой в денежной форме, либо предложить в обмен на акции Пого 50% своих собственных акций. Если альтернативные издержки равны 10%, то:

а) каковы выгоды данного поглощения;

б) каковы издержки поглощения, если оно осуществляется с оплатой в денежной форме;

в) каковы издержки поглощения в случае обмена акциями;

г) какова чистая приведенная стоимость сделки при условии оплаты в де-

нежной форме;

д) чему равна чистая приведенная стоимость при поглощении путем обмена акциями?

3. Какие из перечисленных ниже слияний не относятся к сделкам, свободным от налогообложения?

а) Слияние, которое предпринято только для того, чтобы воспользоваться преимуществами переноса убытков на будущие периоды с целью снижения налоговых платежей в будущем.

б) Покупка активов компании.

в) Приобретение компании, которое полностью оплачивается акциями с правом голоса.

г) Фирма А покупает все акции компании Б с прямой оплатой в денежной

форме.

4. Верны или неверны следующие утверждения?

а) Продавцы практически всегда выигрывают в слияниях.

б) Покупатели практически всегда выигрывают в слияниях.

в) Наиболее вероятные мишени для поглощения - это компании, которые имеют необычно высокие показатели деятельности.

г) Процессы слияний в США существенно меняются из года год.

д) В среднем слияния создают значительные экономические выгоды.

е) Публичное предложение о приобретении акций требует одобрения его менеджерами компании-продавца.

ж) Если сделка слияния в бухгалтерском учете может рассматриваться как объединение, или пул интересов участников, а не как покупка активов компании, тогда прибыли, показанные в финансовой отчетности, окажутся выше.

з) Издержки слияния всегда независимы от его экономических выгод.

и) Издержки слияния для покупателя равны выигрышу продавца.

5. Какие из перечисленных мотивов слияния экономически обоснованы?

а) Экономия за счет масштабов деятельности.

б) Снижение риска путем диверсификации, которая достигается при слиянии.

в) Стремление использовать свободный поток денежных средств компании,

имеющей высокие прибыли, но скудные возможности для роста.

г) Использование возможности переноса убытков на будущие периоды с целью снижения налогооблагаемой прибьши в будущем.

д) Рост показателя прибыли в расчете на одну акцию.



1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 108 109 110 111 112 113 114 115 116 117 118 119 120 121 122 123 124 125 126 127 128 129 130 131 132 133 134 135 136 137 138 139 140 141 142 143 144 145 146 147 148 149 150 151 152 153 154 155 156 157 158 159 160 161 162 163 164 165 166 167 168 169 170 171 172 173 174 175 176 177 178 179 180 181 182 183 184 185 186 187 188 189 190 191 192 193 194 195 196 197 198 199 200 201 202 203 204 205 206 207 208 209 210 211 212 213 214 215 216 217 218 219 220 221 222 223 224 225 226 227 228 229 230 231 232 233 234 235 236 237 238 239 240 241 242 243 244 245 246 247 248 249 250 251 252 253 254 255 256 257 258 259 260 261 262 263 264 265 266 267 268 269 270 271 272 273 274 275 276 277 278 279 280 281 282 283 284 285 286 287 288 289 290 291 292 293 294 295 296 297 298 299 300 301 302 303 304 305 306 [ 307 ] 308 309 310 311 312 313 314 315 316 317 318 319 320 321 322 323 324 325 326 327 328 329 330 331 332 333 334 335 336 337 338 339 340 341 342 343 344 345 346 347 348 349 350 351 352 353 354 355