Однако я полагаю, что для организаций является ошибкой ограничивать инвестиции исключительно компаниями с большой капитализацией. Во-первьЕХ, в любое данное время не всегда найдется достаточно вьщаюгцихся компаний, в которые стоило бы вкладывать капитал. Зачем покупать медленно работающую акцию только потому, что вы можете легко приобрести ее в больших количествах? Зачем покупать акцию с большой капитализацией с прибылью, растущей только на 10-12% в год? Если организации ограничивают себя инвестициями в компании с большой капитализацией, они могут пропустить по-настоящему мощный рост на фондовом рьшке.

Во времена президента Рейгана с 1981 по 1987 г. образовались или сделали первичное публичное предложение акций более 3000 динамичных компаний. Это произошло в первую очередь и главным образом благодаря нескольким понижениям налога на прирост капитала в начале 80-х гг. Многие из этих предпринимательских концернов малого и среднего размера стали затем колоссальными лидерами рынка и были ответственны за беспрецедентный бум технологии и значительное увеличение числа рабочих мест в 80-е и 90-е гг. Хотя эти компании в то время были в основном небольшими и малоизвестными, теперь они считаются одними из величайших выигрышных компаний того периода. Ниже приводится лишь малая часть списка тысяч новаторов, обеспечивших рост Америки вплоть до вершины рьшка в марте 2000 г.

Adobe Systems Altera

America Online

American Power Conversion

Amgen

Charles Schwab Cisco Systems

Clear Channel Communications Compaq Computer Comverse Technology Costco

Dell Computer Digital Switch EMC Emulex

Franklin Resources Home Depot

International Game Technology

Linear Technology

Maxim Integrated Products

Micron Technology

Microsoft

Novell

Novellus Systems

Oracle

PeopleSoft

PMC-Sierra

Qualcomm

Sun Microsystems

Unitedhealth Group

US Healthcare

Veritas Computer

Vitesse Semiconductor

Xilinx

Как упоминалось ранее, наше правительство вновь должно серьезно рассмотреть вопрос о снижении налога на прирост капитала и, возможно, сократить учетный период до шести месяцев, чтобы стимулировать новый цикл создания предпринимательских компаний. Сегодняшние рынки более ликвидны, чем рьшки прошлого, и объем торгов многих акций среднего размера составляет в среднем от 500 ООО до 5 ООО ООО штук в день. Кроме того, между организациями осуществляется значительный объем перекрестной блоковой торговли, что также улучшает ликвидность. Институциональному менеджеру, управляющему миллиардами долларов, следовало бы принять к сведению совет расширить свои интересы на 4000 или более существующих инновационных компаний. Это л)гчше, чем ограничивать действия все теми же немногими сотнями крупных известных или традиционных компаний. Помнится, был момент, когда исследовательский отдел одного из крупнейших банков в стране отслеживал только 600 компаний.

Для крупной организации, вероятно, было бы лучше иметь акции 500 компаний всех размеров, чем 100 крупных, зрелых, медленно продвигающихся компаний. Однако взаимным фондам, которые концентрируются на динамичных акциях компаний с малой капитализацией, следует быть более осторожными. Если у них в управлении лишь несколько сотен миллионов, это может быть исключительно выгодно. Если же эти фонды в результате собственного успеха вырастают до нескольких миллиардов долларов, они не могут продолжать концентрироваться исключительно на быстро движущихся, более спекулятивных меньших компаниях. Причина заключается в том, что эти акции в одной фазе работают хорошо, а затем, позднее, достигают вершины; некоторые никогда не возвращаются или долгие годы отстают по результатам работы. Некоторые из фондов Janus и Putnam столкнулись с этой проблемой в конце 90-х и в начале 2000 г. Успех может порождать самонадеянность.

Пенсионные фонды могут решать свои проблемы размера, распределяя деньги среди нескольких различных менеджеров с разными инвестиционными стилями.

Размер- не ключевая проблема

Однако для институциональных инвесторов размер не является проблемой номер один. Нередко сами их инвестиционные философии и методы не позволяют им полностью извлекать выгоду из потенциала рьшка.

Многие организации покупают акции, основываясь на мнениях своих аналитиков о предполагаемой ценности компании. Другие главным образом покупают истории. А третьи следуют предсказаниям экономи-

стов О том, какие секторы должны преуспеть. Мы полагаем, что работа по принципу снизу вверх (концентрация на нахождении акций с выигрышными характеристиками) дает лучшие результаты.

Много лет назад некоторые организации использовали одни и те же привычные названия и редко изменяли утвержденные списки. Если список включал сотню общепризнанных имен, каждый год могли добавляться четыре-пять новых. Многие решения должны были проходить одобрение инвестиционных комитетов. Однако рыночные решения, принимаемые комитетами, обычно плохи. Хуже того, некоторые комитеты включали членов, которые не были опытными управляющими капиталом. Это сомнительная инвестиционная политика.

Даже сегодня устаревшие правила иногда снижают инвестиционную гибкость. Некоторые крупные консервативные организации, например, не могут покупать акции, по которым не выплачивают дивиденды. Это кажется отголоском темного средневековья, потому что многие вьщающиеся акции роста преднамеренно не выплачивают дивиденды; они реинвестируют свою прибыль в компанию, чтобы продолжить финансировать рост выше среднего. В других введены ограничения, требующие, чтобы половина портфеля, а то и более, инвестировалась в облигации. Большинство облигационных портфелей в длительной перспективе дают слабые результаты. Кроме того, в прошлом некоторые облигационные портфели использовали вводящий в заблзждение бухгалтерский учет, не оценивавший портфель по текущим рыночным ценам.

В этих немногих ситуациях отчеты о результата1х портфелей происходят слишком редко и истинная производительность их туманна. Слишком большой акцент делается на доходности и недостаточный - на увеличении или уменьшении рыночной стоимости активов портфеля.

Главная проблема состоит в том, что большинство этих устаревших институциональных процедур принятия инвестиционных решений имеют глубоко укоренившуюся юридическую базу. Они стали институциа-лизированными . Многие организации при принятии инвестиционных решений вынуждены твердо придерживаться юридических концепций типа правил разумного поведения , должного усердия и фидуциарной ответственности . В большинстве случаев ответственность за плохие или нереализованные инвестиционные решения мог бы нести трастовый отдел, но стандарт определения, является ли инвестициоьшое решение плохим или нереализованным, не имеет ничего общего с результативностью самой инвестиции! Если организация может показать, что акция, в которую она решила инвестировать, была отобрана на основе анализа с соблюдением правил разумного поведения (то есть организация действовала, как можно было ожидать от благоразумного человека), принявшего во внимание оценку, основанную на статическом представлении фундаментальной ситуации компании, или что она была частью или всей