на будущие изменения рыночных ожиданий волатильности (т. е. неустойчивости курсов), либо расчет на темп изменений обменных курсов.

Как; указывалось выше, одним из факторов при установлении пюмии является ожидаемая изменчивость определенного обмеЦного курса. Большая волатильность увеличивает вероятность того, что опционы можно будет с прибылью исполнить, что приводит к более высоким премиям, запрашиваемым продавцами узпционов. Одновременно с этим, возросшие шансы на получение прибыли объясняют готовность покупателей опционов платить более высокие премии. Спекулянт, который полагает, что рыночные ожидания волатильности возрастут, может купить опционы и впоследствии продать их за более высокую премию, йогда рыночные ожидания роста волатильности оп-равдаютс}.

PacHeif на темп изменений обменного курса также открывает возможность прибыльной спекуляции. Например, предположим, что наличный обменный курс 1 ф. ст. = 1,25 долл. и что премия! опциона колл с проигрышем с ценой исполнения 1,30 долл. б,удет 1 цент за 1 ф. ст. Если курс возрастет, скажем, до 1,2В долл. через несколько дней, то премия опциона колл с ценой исполнения 1,30 долл. также возрастет, возможно, до 1,75 гента за 1 ф. ст. Спекулянт тогда сможет продать опцион с прибылью в 0,75 цента на 1 ф. ст., тогда как точно такое же повышение, которое не произойдет до срока истечения или блиако к сроку истечения контракта, может принести спекулянту убытки.

В предыдущем примере прибыль была получена по опциону, который оставался с проигрышем . И действительно, использование Опционов с проигрышем для спекуляции может обеспечить большую доходность в процентном выражении, чем опционы с проигрышем . Хотя увеличение цены фунта стерлингов повысидю бы премии опционов колл с выигрышем , тот факт, что прещии опционов с проигрышем ниже, означает только, что дoзioд в процентном отношении, рассчитанный по деньгам, вьшла1енным в качестве премий, будет выше по опционам с проигрышем .

Возможность получения более высокого процентного дохода от опционов с проигрышем присутствует также, когда источником прибыли является не темп, а величина изменений цены фунта стерлингов. Опять-таки, хотя абсолютная прибыль от опциона, если,он с проигрышем , при первоначальной цене фунта стерлингов будет ниже, чем абсолютная прибыль от опциона, который с самого начала в выигрыше , меньшие затраты на опцион с проигрышем могут означать, что процентный доход, полученный на инвестированный капитал, будет больше.

Дельта-хеджирование

В дополнение к биржевым стандартизованным о1АциоНам (по размеру, сроку истечения и предлагающимся ценам исполнения) существуют внебиржевые опционы (опционы ОТС), [выписываемые банками. Ошцюнные контракты ОТС специально составлены с учетом особых потребностей клиента, что Kacaef4:H размера, даты истечения (исполнения) и цены исполнения коЕракта. Продажа опционов ОТС подвергает банки риску, ко1орый может бьггь компенсирован путем дельта-хеджирования (ч(то также известно, как коэффициентное хеджирование) с помощью биржевых 0ШЦ10Н0В. I

На данном этапе необходимо объяснить, что подразумевается под дельтой, и ввести понятие справедливой цены . Дельта опциона - это отношение измейения его премии к изменению цены финансового инструмента, лежащего в его основе. Например, если цена фунта стерлингов в долларах возрастет на 1 цент, и как результат, премия за стерлинговы:й опцион колл увеличится на 0,4 цента, то дельта опциона будет 0,4.

Справедливая цена опциона - это ожидаемая премия, расчет которой принимает во внимание величины переменных, влияющих на эту премию (например, наличная цена фунта стерлингов, цена исполнения, время до истечения опциона, а также ожидаемая изменчивость долларовой це.ны фунта стерлингов). Справедливая цена рассчитывается на основе построения математических моделей.

Банк, выписывающий внебиржевые опционы ОТС, может столкнуться с необходимостью избежать убыт1ков в случае роста премий. Если премии опционов возрасту!!- после того, как банк продал опцион за некоторую премию!, то банк может понести убытки. Если справедливая цена на ]Ьыписанный опцион превышает согласованную с покупателе! премию, то су-

Тот факт, что продавать биржевые опционы более выгодно, чем исполнять, означает, что продавцы опционов могут рассчитывать на то, что исполнения опционов не произойдет до даты их истечения, даже если это опционы американского типа, которыми торгуют на Лондонской фондовой (рирже и LIFFE. Из этого следует, что хеджеры и спекулян:уы могут использовать комплексные стратегии продажи опци(()нов (такие, как вертикальные спрэды, стеллажные сделки -1 стрэдлы, стрэнглы и спрэды бабочка , рассматриваемые в главе 15), не опасаясь, что эти стратегии будут подорваны исгюлнением проданных ими опционов до тех сроков, которые /продавцы выбрали для закрытия позиций. i

ществует вероятность того, что опцион будет исполнен покупателем с чистыми убытками для банка. Эту неблагоприятную ситуацию по-другому можно объяснить тем, что банку может потребоваться больше денег (для оплаты покупки компенсиру-юш;его опциона, аналогичного тому, который банк выписал), чем та сумма, которую банк получил за вьшисанный опцион.

Предположим, например, что банк выписал опцион ОТС на покупку 1 млн. ф. ст. В момент заключения опциона как наличный обменный курс, так и цена исполнения равны 1,23 долл., т.е. это опцион без выигрыша . Банк назначает премию в 3 цента за 1 ф. ст., но рассчитывает, что справед-.пивая цена ло.лжна составлять 2,9 цента за 1 ф. ст. Банк, тем самым, открывает позицию, по которой чистая прибыль должна составить 0,1 цента на 1 ф. ст., т.е. 1000 долл. Банк заинтересован в том.чтобы заш;итить эту прибыль от возможности повышения справедливой цены. Это достигается покупкой биржевых опционов, которые были бы по своим характеристикам насколько возможно близки к внебиржевым опционам ОТС, т. е. имели бы примерно такой же срок истечения и цену исполнения. Если бы справедливая цена выписанных опционов ОТС поднялась, то возросли бы и премии биржевых опционов, и банк смог бы получить прибыль по биржевым опционам и возможность компенсации убытков по опционам ОТС. Однако полная компенсация могла бы иметь место только в том случае, если биржевые опционы были бы по своим основным характеристикам идентичны опционам ОТС.

Различия между опционами ОТС, выписанными банком, и биржевыми опционами, использованными для хеджирования риска потерь от опционов ОТС, могут быть связаны с тем, что эти опционы имеют разные дельты. Например, дельта опционов ОТС (рассчитанная по математическим моделям с использованием тех же переменных, что и модели для определения справедливых цен) могла бы быть 0,5.4, в то время как дельта соответствуюш;их биржевых опционов равнялась бы 0,60. Тот факт, что премии биржевых опционов демонстрируют большую чувствительность к изменениям обменного курса, чем справедливая цена опционов ОТС, означает, что соотвственно меньшее число биржевых опционов требуется для хеджирования.

Если хеджер выбирает опционы LIFFE, то эти опционы заключаются на 25 ООО ф. ст. каждый, что составляет отдельный контракт. Поэтому может показаться, что для хеджирования опциона ОТС на 1 млн. ф. ст. требуется 40 биржевых опционов. Однако более высокая дельта биржевых опционов означает, что потребуется менее 40 контрактов. Необходимое число контрактов определяется с помош;ью отношения между двумя коэффициентами дельта: